作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

近日，“二十五萬(wàn)億”基建投資的說(shuō)法廣為流傳，似乎“四萬(wàn)億”再次重演。這不禁讓很多朋友們開(kāi)始擔(dān)心政府債務(wù)問(wèn)題，如此之體量的基建，錢(qián)從哪兒來(lái)呢？

“二十五萬(wàn)億基建”的說(shuō)法準(zhǔn)確嗎？

“二十五萬(wàn)億基建”的說(shuō)法是不準(zhǔn)確的。這個(gè)說(shuō)法來(lái)自河南、云南、福建等七省市發(fā)布的重點(diǎn)投資計(jì)劃；僅七省市就提出了如此龐大的投資額，那么全國(guó)基建投資的體量確實(shí)令人浮想聯(lián)翩，令市場(chǎng)聯(lián)想到當(dāng)年的“四萬(wàn)億”自然是很正常的了。

但實(shí)際上，這“二十五萬(wàn)億”僅僅是投資計(jì)劃，其中很多項(xiàng)目還在論證階段，不一定會(huì)真正進(jìn)入投資階段；在項(xiàng)目論證時(shí)還可能出現(xiàn)對(duì)項(xiàng)目建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)的降低、減少項(xiàng)目投入的支出。同時(shí)，這“二十萬(wàn)五億”的投資跨度涉及未來(lái)五年，并非是近期投資。如果考慮到項(xiàng)目投資的縮減與時(shí)間跨度，這七省市真正能夠在近一年實(shí)施的基建投資大概為3.5-4萬(wàn)億，雖然聽(tīng)起來(lái)依舊很多，但距離“二十五萬(wàn)億”的說(shuō)法相去甚遠(yuǎn)。

實(shí)際上，2019年全國(guó)基建投資的總額已經(jīng)達(dá)到了18.75萬(wàn)億左右，在固定投資投資中占到了1/3，是穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要工具。但是，由于地方債務(wù)壓力與金融監(jiān)管，在經(jīng)歷了2015-2017年基建增速達(dá)到15%以上的快速投資增長(zhǎng)后，在2018-2019年基建投資的增速出現(xiàn)了較大程度的下滑，2018年度的增長(zhǎng)率僅為3.8%，不僅顯著低于社會(huì)平均增長(zhǎng)率，同比下降達(dá)到了15.2%，出現(xiàn)了行業(yè)與需求的快速緊縮。

因此，在疫情過(guò)后，將基建投資增速恢復(fù)到一個(gè)合理的水平、彌補(bǔ)過(guò)去兩年的投資缺失、完成“十三五”的一系列發(fā)展目標(biāo)是非常確定的；基建發(fā)力是既定事實(shí)，但這不是“四萬(wàn)億”的重演，也不是大水漫灌，而是現(xiàn)實(shí)的需求。

錢(qián)從哪兒來(lái)？

雖然并沒(méi)有“二十五萬(wàn)億”的瘋狂，但基建要再次增速，依然面臨著直接的問(wèn)題，錢(qián)從哪兒來(lái)？

首先，錢(qián)從財(cái)政來(lái)。

2019年，全國(guó)一般公共預(yù)算支出達(dá)到23.89萬(wàn)億，政府性基金支出達(dá)到9.14萬(wàn)億，累計(jì)超過(guò)了33萬(wàn)億元。因此，財(cái)政部提出了“壓縮政府經(jīng)常性支出”、“財(cái)政資金績(jī)效評(píng)價(jià)”，通過(guò)壓減政府維持自身運(yùn)轉(zhuǎn)的規(guī)模、增加資金使用的效率，來(lái)為基建投資提供更充沛的資金。因此，財(cái)政資金依然是基建投資的重要資金來(lái)源。

其次，錢(qián)從地方債來(lái)。

在2014年財(cái)政改革后，允許地方政府發(fā)行地方債來(lái)籌集資金，地方債一躍成為了地方政府重要的資金來(lái)源。此后，為了促進(jìn)基建投資的復(fù)蘇，2018年再次對(duì)地方債進(jìn)行了改革，出臺(tái)了對(duì)應(yīng)項(xiàng)目發(fā)行的專項(xiàng)債，定向?yàn)榛ㄍ顿Y提供資金。

在經(jīng)歷了一段時(shí)間的發(fā)展后，2019年的新增專項(xiàng)債規(guī)模達(dá)到了2.15萬(wàn)億，成為了基建投資的重要資金來(lái)源。為了促使基建投資的擴(kuò)大，2020年的專項(xiàng)債規(guī)模預(yù)計(jì)將進(jìn)行大幅度的擴(kuò)容，達(dá)到3.3萬(wàn)億左右。

并且專項(xiàng)債資金有期限長(zhǎng)、成本低的特性，對(duì)于降低基建投資帶來(lái)的潛在地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有非常大的幫助。在2020年1-2月發(fā)行的專項(xiàng)債平均期限已達(dá)到14.5年，平均利率僅為3.46%，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)利率、長(zhǎng)于市場(chǎng)平均期限，不會(huì)使地方債務(wù)壓頂?shù)臍v史重演。

此外，專項(xiàng)債的細(xì)則也在進(jìn)行修訂，允許專項(xiàng)債資金作項(xiàng)目資本金、允許專項(xiàng)債項(xiàng)目市場(chǎng)化融資、探索專項(xiàng)債與PPP模式相結(jié)合；專項(xiàng)債撬動(dòng)基建投資的規(guī)模正在逐漸放大，2020年的專項(xiàng)債規(guī)模不僅提量，也在增效。

同時(shí)，基建市場(chǎng)化在穩(wěn)步推進(jìn)。

財(cái)政資金是基建投資的中堅(jiān)力量，但面對(duì)我國(guó)如此龐大的基建投資需求，僅靠政府是不可能的；因此近年來(lái)政府開(kāi)始推進(jìn)了基建市場(chǎng)化，用市場(chǎng)化模式模式促使社會(huì)資本、社會(huì)資金共同參與基建的投資。

在“四萬(wàn)億”時(shí)代，為了解決基建投資的資金缺口，地方政府紛紛成立融資平臺(tái)公司，利用地方國(guó)有企業(yè)為地方項(xiàng)目籌集資金。這一模式是比較直接的，但是直接舉債造成的債務(wù)問(wèn)題日益嚴(yán)重，投資效率也無(wú)法提升；隨后這一批融資平臺(tái)的職能定位與項(xiàng)目模式都出現(xiàn)了變化。

隨著地方債的放開(kāi)，融資平臺(tái)進(jìn)行社會(huì)融資已不再具備優(yōu)勢(shì)；融資平臺(tái)開(kāi)始轉(zhuǎn)型成為地方政府市場(chǎng)化投資基建項(xiàng)目的平臺(tái)。將一批公益性項(xiàng)目由地方國(guó)企作為項(xiàng)目法人實(shí)施，政府僅提供啟動(dòng)資金與每年度的缺口補(bǔ)助；與政府投資模式相比，市場(chǎng)化模式使得項(xiàng)目的融資渠道再次放寬，可以充分利用貸款、債券、保險(xiǎn)等多渠道資金。這既減輕了地方財(cái)政的壓力，也降低了地方債務(wù)率；黃奇帆曾說(shuō)過(guò)，地方國(guó)有資本是“第三財(cái)政”，這在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域尤為明顯。

公益性項(xiàng)目可以由地方國(guó)企實(shí)施，那么有較好現(xiàn)金流的項(xiàng)目則可以引入各類(lèi)社會(huì)資本共同參與。隨著基建市場(chǎng)化的逐步推進(jìn)，供排水、環(huán)衛(wèi)、垃圾處理等具備較好條件的行業(yè)涌現(xiàn)了一批專業(yè)企業(yè)，通過(guò)各類(lèi)市場(chǎng)化模式參與基建投資。據(jù)財(cái)政部PPP中心統(tǒng)計(jì)，僅2019年就有2.3萬(wàn)億PPP項(xiàng)目進(jìn)入實(shí)質(zhì)性開(kāi)工階段，逐漸成為基建市場(chǎng)化領(lǐng)域的重要抓手。

在供給側(cè)改革后，我國(guó)的產(chǎn)業(yè)日趨進(jìn)步，基建的內(nèi)涵也出現(xiàn)了變化；一些企業(yè)開(kāi)始將基建與產(chǎn)業(yè)相結(jié)合，給基建帶來(lái)了一條新的道路。在通信、新能源、智能化領(lǐng)域，企業(yè)將研發(fā)、設(shè)備生產(chǎn)、投資集為一體，自行投資基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，并通過(guò)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)資金自平衡，無(wú)需財(cái)政投資。這類(lèi)新基建在基建投資規(guī)模中的占比在逐漸提升，基建投資的渠道正在日益多元化。

最后，基建政策正在逐漸完善。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的主基調(diào)是公益性的，如果全部由財(cái)政支出，那么實(shí)際上基建的成本是由全民進(jìn)行公攤，那么其中必然會(huì)涉及一些不公平。例如：許多中西部地區(qū)的高速公路因?yàn)槌杀具^(guò)高，每年由地方財(cái)政進(jìn)行了大量補(bǔ)貼，其中擁有私家車(chē)的居民實(shí)際上是享受到了更多的福利，這對(duì)沒(méi)有車(chē)的居民來(lái)說(shuō)顯然是不公平的。

因此，如今基建政策產(chǎn)生了一些轉(zhuǎn)向，在保持整體公益性的基礎(chǔ)上，提高具體使用者的付費(fèi)，來(lái)均衡項(xiàng)目的投入，減少對(duì)財(cái)政補(bǔ)貼的直接依賴。對(duì)應(yīng)的，高速公路收費(fèi)政策已經(jīng)進(jìn)行了調(diào)整，未來(lái)供水、垃圾處理的收費(fèi)政策也將進(jìn)一步完善，將使用量與付費(fèi)進(jìn)行掛鉤，提高使用者直接付費(fèi)的比例，降低政府在價(jià)格機(jī)制中的過(guò)多參與。同樣的，隨著使用者付費(fèi)比例的增加，一些原本無(wú)法達(dá)到資金平衡的項(xiàng)目也具備了落地條件，促使了基建投資規(guī)模的回升。

除了付費(fèi)模式有所調(diào)整，基建金融政策同樣在改革，并日趨完善。2019年11月，國(guó)務(wù)院再次下調(diào)了項(xiàng)目資本金的比例，為一批新項(xiàng)目的落地打好了基礎(chǔ)；同時(shí)完善了債券發(fā)行的規(guī)則，使基建直接融資的比例、效率都有所提高，基建再融資的框架正在建立。在整體制度的轉(zhuǎn)向下，基建投資低風(fēng)險(xiǎn)的特性將吸引一批資金的進(jìn)入，助力整個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展。

結(jié)語(yǔ)

隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)與金融的不斷發(fā)展，基建投融資早已出現(xiàn)了天翻地覆的變化；2020年必將是基建大年，但“四萬(wàn)億”的瘋狂不會(huì)重演，只是未來(lái)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整會(huì)促使基建新一輪周期進(jìn)行定向釋放。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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