作者：愛讀財報的面包君

來源：面包財經(jīng)（ID：mianbaocaijing）

上周，浙江美大（002677.SZ）發(fā)布了公司2018年半年度財務報告，這也是2018年家用電器行業(yè)披露的第一份中報。

整體來看，浙江美大的這份中期成績單并不算太差：營收5.62億，凈利潤1.46億，同比分別增長50.79%和47.03%。同時，公司預計2018年1-9月歸母凈利潤增長30%-50%。即便按照30%的下限增速，數(shù)據(jù)也不算太難看。

但這依然沒能阻止公司股價走低，從7月23日半年報發(fā)布至今的短短幾個交易日，浙江美大股價下跌了14%。

實際上過去兩個月，浙江美大的股價走勢都不算太理想。5月底以來，公司的股價大幅下挫，至今股價跌幅已超過20%，總市值蒸發(fā)約33億元。

浙江美大怎么了？市場為何對業(yè)績增長不買賬？

讀財報不能只看數(shù)字，要結合著資本市場的重要動作來看，比如董監(jiān)高在二級市場的交易行為。

過去一年：實控人及董監(jiān)高頻繁減持 

一個打擊市場信心的因素可能是董監(jiān)高的集體減持。

從2017年5月開始，浙江美大董監(jiān)高之間仿佛掀起了一股“減持潮”。根據(jù)交易所的數(shù)據(jù)，過去一年左右的時間里，各董監(jiān)高及家人合計減持了超過3000萬股的公司股份，減持參考市值累計超過6億元。根據(jù)交易所披露的數(shù)據(jù)粗略統(tǒng)計，公司董監(jiān)高增減持相抵后的凈減持情況如下：

然而，以上并非全部。

根據(jù)2018年6月16日浙江美大發(fā)布的減持預披露公告，公司實控人擬在6個月內以集中競價和大宗交易方式合計減持公司股份3875萬股，占公司總股本的5.9977%。截止目前，實控人上述減持計劃并沒有實施完畢。

接下來看公司的投融資動作。

產能利用率低仍募資擴產：監(jiān)管層追問合理性 

在整個行業(yè)面臨去庫存甚至產生過剩的壓力之時，浙江美大正計劃募集資金擴充產能。

2018年3月初，公司申請公開發(fā)行不超過4.5億元的可轉換公司債券，以全部用于“年新增110萬臺集成灶及高端廚房電器產品項目”。這是浙江美大IPO之后，在二級市場上的首次再融資，但是在現(xiàn)有產能利用率低的情況下，公司投資擴張產能是否合理成為監(jiān)管部門關注的重點。

證監(jiān)會出具的《中國證監(jiān)會行政許可項目審查一次反饋意見通知書》中提出的問題包括：

截至目前，此次申請尚未得到證監(jiān)會核準。

行業(yè)產能過剩、庫存積壓風險以及未來競爭加劇，這些可能都是投資者擔憂的內容。

下面我們就結合浙江美大的中報，具體看看公司的經(jīng)營及財務狀況。公司的利潤含金量是否足夠？

業(yè)績總體向好，存貨增加顯著 

中報顯示，2018年1-6月浙江美大實現(xiàn)營收5.62億元，同比增長50.79%，實現(xiàn)歸母凈利潤1.46億元，同比增長47.03%，同期經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入約1.44億元，流入規(guī)模較上年同期擴大了12.50%。

從近5年的財務數(shù)據(jù)來看，浙江美大業(yè)績的向好趨勢已保持多年。2014年到2017年，浙江美大營收、凈利潤及現(xiàn)金流同步增長，五年來營收及歸母凈利潤分別累計增長了228.65%和204.17%，經(jīng)營性現(xiàn)金亦由凈流出1691.79萬元轉為凈流入1.44億元。

然而，利潤增長的同時，浙江美大近兩年的存貨金額也在明顯上升。這是個重要的先行指標，需要留心。

截止2018年6月30日，浙江美大賬面存貨金額約8931.38萬元，較上年同期下降約6%，但仍為2016年同期存貨的2.6倍，為2013年的4.3倍。

從全年數(shù)據(jù)來看，自2013-2017年，浙江美大的庫存規(guī)模逐年攀升，2017年更是激增52.43%至7361.36萬元，為2016年的1.52倍，2013年的2.36倍。截止2018年6月，數(shù)據(jù)顯示浙江美大的存貨較2017年末進一步增長21.33%。

存貨規(guī)模的增加并不能簡單定義為庫存積壓，也可能意味著企業(yè)產能的擴大，因此存貨還需結合其周轉率綜合分析。一般來說，周轉率代表企業(yè)的運營效率，存貨周轉放慢通常意味著企業(yè)營運能力的下降和銷售放緩。

來看浙江美大2013-2018年的周轉率變化。

浙江美大的存貨周轉率在2014-2016年間持續(xù)下降，2017年則有所回升。將存貨金額、周轉率及公司運營狀況三者結合分析，我們發(fā)現(xiàn)這組數(shù)據(jù)出現(xiàn)了一些需要關注的地方。

2014-2016年公司存貨周轉率由7.06逐年下降至6.76，同期存貨規(guī)模也由3079.41萬元增至4829.4萬元，穩(wěn)中有升。而從營收來看，2014-2016年公司營收由4.7億上升至6.66億元，營收增速分別達到10.28%和28.54%。公司在此期間不僅并未出現(xiàn)明顯的銷售放緩，營收甚至加速上升。

在這種情況下，財報顯示2017年公司營收“創(chuàng)下了歷史新高”，達到10.26億，同比增長54.18%，存貨周轉率也大幅提升至7.76，公司銷售明顯加快。但同期公司的存貨不僅沒有減少，反而繼續(xù)增加52.43%至7361.36萬元。

2014-2016年公司在存貨上升、周轉率下降的同時營收仍加速上升，是什么原因？2017年公司銷售進一步增加甚至創(chuàng)出新高，存貨周轉率也大幅提升，但同期存貨不減反增，又是為什么呢？

另外，2016年至今，公司預收賬款增加明顯，累計增幅達到230%。預收賬款是企業(yè)向購貨方預收的購貨訂金或貨款，從定義來看，企業(yè)的預收賬款與庫存商品在變動趨勢上通常相反。財報顯示，公司預收賬款的內容為一年以內貨款。如果確系貨款，那公司又為什么會在存貨明顯增加的情況下，出現(xiàn)預收賬款的持續(xù)增加？這個值得投資者關注。

產能利用率只有不到五成：利潤含金量幾何？

產能利用率是一個非常值得關注的問題。證監(jiān)會在對公司發(fā)行可轉換債項目的審查反饋意見通知書中提到公司現(xiàn)有產能、產量、銷量及現(xiàn)有產能利用率較低。翻查相關公告，其具體情況如下：

2017年公司集成灶產能利用率只有43.73%，2018年一季度進一步下降到40.34%。

2015年以來公司存貨中的在產品及庫存商品兩項的詳細情況如下：（萬）

從上述表格中可以看出，2015年以來，浙江美大的產銷率逐年下滑，同時在產品及庫存商品逐年攀升。這是否意味著公司產品有存在一定程度積壓的可能性？

然而在此期間，公司預收的貨款亦同步上升。預收款增加的原因是什么呢？是因為需求旺盛？客戶為了鎖定貨源愿意提前支付一部分資金？既然預收款增加，客戶急著要貨，公司倉庫里有貨，那應該盡快發(fā)貨才對，那庫存商品為何會明顯增加呢？

中報數(shù)據(jù)未經(jīng)審計，也不夠詳細，也許很多問題需要等到2018年年報出來才能看的更清楚。（GCH）

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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